文 / 二風
來源 / 節點財經
靠著奧特曼、哪吒、小馬寶莉等IP卡牌“掌控”小學生的卡游，再次沖擊港交所上市。
近日，卡游有限公司（以下簡稱“卡游”）向港交所更新遞交招股書，摩根士丹利、中金公司和摩根大通三大投行繼續擔任聯席保薦人，這已是卡游時隔一年后的第二次沖擊港股IPO。
圖源：卡游官網
卡游的上市進程一波三折：2024年1月首次提交招股書后，被證監會要求補充股權架構和數據安全等材料，監管特別關注其網站、App、小程序等數字平臺的用戶信息收集和保護措施。經歷這一監管問詢后，卡游IPO進程一度停滯，申請在6個月內未有進展而于2024年7月底失效。
圖源：卡游招股書
如今二次遞表，卡游憑借最新一年業績的反彈重啟上市之路。據招股書顯示，2022至2024年的業績情況，分別實現營收41.31億元、26.62億元、100.57億元；毛利潤分別為28.42億元、17.51億元、67.65億元；經調整凈利潤（非國際財務報告準則計量）分別為16.20億元、9.34億元、44.66億元。
“過山車”式的業績，展現了卡游百億營收的背后，既有盲盒經濟帶來的暴利誘惑，也有未成年人沉迷消費的隱憂，本次IPO能否闖關成功，同樣引發市場關注。
?卡游為何能在校園卡片熱潮中脫穎而出？
? 它的爆款產品和運營策略有哪些獨到之處？
? 卡游的護城河和隱憂何在？
? 在二次遞表之際，這門生意未來的增長潛力與挑戰又將如何演繹？
01 爆款卡牌是怎樣煉成的？
近年來，小學生人手一沓卡牌，課間相互炫耀交換，卡牌儼然成為「10后」孩子的社交貨幣。一張張巴掌大的卡片為何有如此魔力？答案藏在產品設計和運營策略中。
首先是卡牌本身的玩法機制?？ㄓ蔚募瘬Q式卡牌套用了與盲盒類似的“隨機抽取”模式——消費者購買小包裝，內含數張隨機卡牌，不同稀有度的卡牌掉率各異，激發反復購買沖動。以當前最流行的《小馬寶莉》卡牌為例：抽到普通卡的概率約86.7%，往上還有中級卡、高級卡、稀有卡，隱藏卡的概率僅有0.05%。
在招股書中，卡游官方直言，他們會嚴格控制不同稀有度卡牌的屬性值、發行周期和產量，以增加收集的趣味與挑戰。“只有買卡了，才能和其他同學聊到一起”“買的不是卡牌，是同學們崇拜的目光”——正是這種稀缺性帶來的談資和榮耀感，讓卡牌成為校園里炙手可熱的硬通貨。
卡游將卡牌的單包定價細分為2元、5元、10元等不同檔次，一包內含約5張卡。這種平價高頻的消費模式使卡牌比盲盒更具群眾基礎，迅速在中小學生群體中風靡。
據《節點財經》觀察，在中小學門口的文具店、玩具店等渠道，每隔幾分鐘就能賣出4-5包卡牌。有店主告訴《節點財經》，卡牌已成為“引流利器”，店主特別將其擺在大門口、收銀臺等顯眼位置，只要有學生發現有自己喜歡的卡牌出售，就一定會進店逛逛。
低客單價疊加盲抽驚喜，這種“小而美”的消費體驗迅速培養了大批忠實粉絲。
圖源：卡游官網
其次，卡游深諳IP內容的魅力，它挑中的都是自帶龐大粉絲基礎的IP形象，比如奧特曼、小馬寶莉、哪吒、蛋仔派對等。__截至2024年底，卡游手握69個授權IP和1個自有IP，橫跨日漫、美漫、國漫的元素。
卡游還對卡牌進行了加工設計，比如全息閃卡、立體凸印，到角色名場面的精致還原等，都提升了卡牌的收藏價值和炫耀屬性。比如一張原價不到5元的奧特曼卡，甚至曾在二手平臺被炒到數萬元的高價——這既源于稀缺炒作，也體現出卡游產品在鐵桿玩家眼中的價值。
除了產品本身，卡游還會借助社群和直播玩法放大IP影響力。數據顯示，卡游抖音小店2023年上半年銷售額超過2.5億元，在抖音玩具品類銷量僅次于泡泡瑪特。
在直播間里，卡游發明了“疊疊樂”、“數小馬”等花樣玩法：主播現場不停拆包，將抽出的卡牌一張張疊高，比拼誰拆出更多SSR稀有卡；或讓觀眾競猜下一包出現的小馬角色以獲得贈品。
這些花式營銷調動了觀眾的參與感，據招股書數據，2024年卡游賣出了48.11億包卡牌，相當于全國1.8億中小學生人均購買26.7包?？梢哉f，精心設計的產品機制與粉絲運營，成為了卡游爆款頻出的核心密碼。
02 一堆“小卡片”，憑何筑起百億護城河？
根據招股書引用的灼識咨詢數據，在集換式卡牌領域，卡游市占率高達71.1%。七成以上的市場份額意味著卡游幾乎“壟斷”了國內卡牌市場。
卡游最大的護城河首先來自于豐富的IP儲備和運營能力。這些IP覆蓋各年齡層的熱門題材，既有全年齡向的超級英雄、魔法冒險，也有針對低幼的動畫角色，以及中國古風、歷史題材等。
可以說，“別人的IP”撐起了卡游的大半江山。2022至2024年，來自前五大IP產品的收入占比分別高達98.4%、89.9%和86.1%。
可見，幾張王牌IP決定了卡游業績的走向。例如2022年奧特曼IP卡牌爆賣，業績隨之飆升；2023年奧特曼熱度降溫，公司營收也同步下滑；2024年靠著小馬寶莉、哪吒等新爆款東風，又實現翻盤。
《節點財經》分析，這種對IP的高度依賴雖然有風險，但從競爭角度看也形成了一定門檻。一方面，卡游通過多年運營與版權方建立了穩固合作，核心IP如奧特曼、小馬寶莉的授權已續簽4次，授權期延至2029年。頭部IP的忠誠度使得后來者難以撬動卡游的內容根基。另一方面，大體量的訂單讓卡游在與版權方談判時擁有一定議價權，但也需付出高昂的版權費用。招股書披露，卡游2024年支付的IP授權費達7.68億元，已接近泡泡瑪特等同行的兩倍。
圖源：卡游官網
除了上游IP，卡游在渠道端的控制力也構成競爭優勢。據招股書，目前卡游擁有217家經銷商，對接各地文具店、玩具店、小賣部等終端，39家KA大客戶合作進入大型商超連鎖，還有351個卡游中心。自營體系則包括32家線下旗艦店、13家線上店，以及近700臺卡牌自動售賣機，觸達全國19個省份。
2024年卡游超過92.5%的收入來自經銷渠道，其中普通經銷商貢獻80.2%，KA渠道10.7%，最大客戶（名創優品）銷售占比僅2.7%。這意味著，卡游的產品是通過廣泛而分散的網絡深入滲透各級市場。從城市商場的潮玩店到縣鎮學校邊的小賣部，都能看到卡游卡牌的身影。
作為最早一批入局卡牌潮流的玩家之一，卡游已具備研、產、供、銷的一體化能力。2024年，卡游整體毛利率達67.3%，其中集換式卡牌毛利率高達71.3%。在消費者端，卡游也逐步建立起品牌認知度，上述店主告訴《節點財經》，“現在學生會優先選購卡游出的正版卡，別的品牌卡很難賣”，這無形中又進一步鞏固了卡游的市場壁壘。
盡管目前國內尚未出現與卡游規模相當的直接競品，但潛在的競爭暗流并非不存在。
比如泡泡瑪特也開始涉足卡牌、貼紙等衍生品領域，此外，國外的寶可夢卡牌、萬智牌等知名集換式卡牌游戲，若官方加大對中國市場的投入，也可能帶來競爭。不過值得一提的是，卡游已取得寶可夢等IP授權，未來不排除代工發行官方中文版卡牌的可能，從而將潛在對手轉化為合作伙伴。
03 IP之后，卡游的“下一張王牌”在哪里？
站在二次遞表的節點，卡游既面臨著機遇，同時也有長遠發展的考驗。未來，這門生意能否保持增長，引領新的潮流？
《節點財經》認為，卡游對IP授權的依賴是一把雙刃劍。未來兩年將有近80份IP授權合約到期。如果未能續約或授權方提高分成，都可能對業績造成沖擊。要知道，IP授權費水漲船高也是必然趨勢，卡游目前自有IP貢獻微乎其微，從IP驅動到IP塑造，卡游需要完成從“拿來主義”向“自我造血”的升級。
圖源：卡游官微
過去幾年，卡游也在開拓新的增長點，比如文具品類收入已達到5.13億元，成為卡游增長最快的板塊。憑借IP賦能，卡游迅速拿下24.3%的國內泛娛樂文具市場份額，文具的成功，驗證了卡游“玩具+文具”雙輪驅動戰略的可行性——用卡牌穩定的現金流反哺文具研發，再以文具拓寬用戶場景，實現用戶群體的無縫轉化。
《節點財經》分析，游戲娛樂的數字化趨勢正快速興起，這對主營實體卡牌的卡游而言也是挑戰。不容忽視的是，純數字娛樂對實體卡牌的分流，當新世代消費者的娛樂重心逐漸轉向手機和平板，實體卡牌是否會像舊時的游戲卡帶、磁帶一樣，被數字內容取代？尤其是在元宇宙、NFT等概念興起后，虛擬卡牌、數字藏品的出現可能削弱實體收藏的吸引力。
另外，在消費外部環境上，針對未成年人消費的監管只會越來越嚴格。一旦有關部門進一步提高盲盒卡牌銷售年齡下限，或要求廠商落實更強力的防沉迷措施，都可能對卡游主營業務造成直接影響。此外，宏觀消費趨勢和家長態度的變化也需關注，如果卡牌熱潮像很多潮流玩具一樣出現降溫，或因社會輿論轉向而被家長抵制，那么卡游必須有新的產品線來填補真空，文具產品作為對沖也許是一種策略選擇，但實際效果仍待市場進一步檢驗。
寫在最后
從賣卡片的小生意到籌謀上市的獨角獸，卡游只用了短短幾年時間。
在它身上，折射出中國泛娛樂產業從流量時代走向IP時代的轉型——以內容為核心，通過粉絲經濟和社群運營實現爆發式增長。
然而，靠“小學生經濟”起家的卡游，能否成長為基業長青的公眾公司，還有許多問號。當前，卡游憑借超百億的營收規模和44%的凈利率風光無量，但更大的考驗將在上市之后，面對內容周期、用戶偏好和技術變革的多重挑戰，這家公司需要不斷進化迭代，講出新故事。
或許正如業內評價所說，卡游的IPO不僅是一次資本盛宴，更是一次戰略轉型的生死考驗。賣出近50億包“小卡片”只是起點，如何用好上市募集的資金，打造下一個“爆款十年”，才是卡游真正的決勝局。
*題圖由AI生成
